当前军工行业正由局部景气向全面景气扩散，“十四五”有望经历两轮产能扩张，2022年看好军工全产业链。主要逻辑包括以下几个方面：一是需求侧国防预算上行趋势不变，“十四五”军费有望保持稳步增长；二是行业景气度全面扩散，改革红利驱动上市公司数量+质量双提升；三是军工产业外溢效应日趋显著，成长股有望竞相迸发；四是中长期资金话语权逐渐提升，产业+资本同频共振有望开启新征途。














行情回顾与展望：行业景气度全面扩散，“十四五”有望经历两轮产能扩张
 从今年年初到11月18日，上证综指上涨1.37%，收于3520.71点。同期中证军工指数上涨12.11%，收于14613.88点，跑赢大盘10.74个百分点，位列各行业第13名。中信行业有16个板块实现正增长，其中电力设备及新能源、有色金属、基础化工涨幅分列前三。
今年军工板块经历了两次波动，年底中证军工指数重回年初高点。1-5月中旬为下行阶段，中证军工指数从1月初最高点14597下探到5月10日的最低点9921，跌幅为32%，跑输大盘。5月中旬到8月中旬，中证军工指数逐渐上行，从最低点9921陆续上涨43%达到14204点。在该阶段，利空消息基本出尽，主机厂收到大额预付款，超过此前市场预期，预示十四五军工行业景气度高企，此前的超跌使得军工板块估值处于历史低位，迎来补涨行情。7月中旬以来，军工行业中报及预告陆续发布，上游原材料、零部件等企业利润高增，进一步确认十四五军工行业景气度。军工作为国家战略高度重视的方向受到市场青睐，跑赢大盘及其他行业。8月中旬到10月中旬，季报真空期军工板块再次下探到12197.7点，10月中旬到11月中旬，受三季报业绩向好提振，军工板块回到年初高点。
整体军工持仓处于标配状态，未来随着景气度的提升，比例有望继续提升。截止到2021年三季度末，在公募基金前十大重仓股持股数据，持股总市值为35212.73亿元，相较于2021年一季度末增长12.94%；其中军工持仓总市值为1455.79亿元，军工股持仓占比为4.13%，相较于2021年一季度末3.16%提高0.97个百分点。
军工板块三季报业绩快速增长，行业景气度持续提升。存货、预收账款+合同负债近年来呈稳步增长状态，表明行业正处于积极生产备货状态，订单交付稳定增长。费用结构逐步调整，销售费用率、财务费用率、管理费用占比下降，研发投入加大，表明行业日益注重提升研发能力，费用管控水平明显提升。
军工板块PE已达历史估值低位，当前已经进入可配置阶段。从我们跟踪的核心重点公司来看，21-23年上游公司平均复合增速为36.63%，中游公司平均复合增速为31.68%，下游公司平均复合增速为26.56%，中上游业绩增速普遍高于下游。从估值水平来看，从上游到下游21年平均PE为56、44、72倍。综上我们认为，军工板块当前具备更高的性价比，配置价值凸显。
2022年展望：行业景气度全面扩散，明年有望再上高峰
我们判断，当前军工行业正由局部景气向全面景气扩散，2022年有望再上高峰。主要逻辑包括以下几个方面：一是需求侧国防预算上行趋势不变，“十四五”军费有望保持稳步增长；二是行业景气度全面扩散，改革红利驱动上市公司数量+质量双提升；三是军工产业外溢效应日趋显著，成长股有望竞相迸发；四是中长期资金话语权逐渐提升，产业+资本同频共振有望开启新征途。